美国财政部长贝森特上周意外宣布扩大长期国债回购计划后，华尔街围绕这一政策能否真正压低美国长期融资成本展开激烈争论。尽管长期美债收益率仍接近多年高位，最新市场指标显示，财政部的干预已经开始产生影响，交易员也越来越不愿意与这一被市场称为“贝森特看跌期权”的政策力量对抗。
自贝森特宣布扩大回购以来，美国国债表现明显强于相同期限的利率互换，30年期美债收益率与互换利率之间的利差已经收窄至今年2月以来最低水平。与此同时，基准美债收益率在政策公布后经历短暂震荡，目前也开始逐步回落。
“贝森特看跌期权”开始形成 市场不敢轻易做空长债
贝森特上周宣布，美国财政部将把长期国债回购规模“至少提高一倍”，以缓解长期美债市场压力。
花旗美国利率策略主管Jason Williams表示，新的财政部政策相当于为长期美债提供了一定程度的“安全垫”，从而改善持有长债的风险收益结构。
他将这种政策支持形容为新的“财政部看跌期权”，意味着当长期美债遭遇严重抛售、收益率快速上升时，投资者开始预期财政部可能通过增加回购规模进行干预。
Williams指出，包括扩大国债回购以及近期对日元采取的干预措施，都显示贝森特愿意使用各种政策工具实现目标。
媒体周一报道称，美国财政部甚至可能动用其存放在美联储的财政部一般账户（TGA）资金，为进一步增加长期国债回购提供资金。这一消息进一步提振美债市场，同时原油价格下降也帮助缓解了通胀和收益率压力。
虽然长期融资成本仍接近多年高位，而且推动全球长期利率上涨的许多结构性因素并未消失，近期市场表现意味着，如果没有财政部出手干预，美债收益率目前可能处于更高水平。
期权市场明显转向看涨长期美债
财政部政策带来的影响在期权市场同样十分明显。过去一周，与长期美国国债挂钩的债券期货期权明显转向看涨，看涨期权相对于看跌期权的需求快速增加。
相比之下，短期限美债期货的期权倾斜程度仍接近过去几个月的中性水平，说明目前市场对政策干预的关注主要集中在收益率曲线长端。
R.J． O’Brien & Associates衍生品经纪人Alex Manzara表示，目前市场真正的“交易机会”集中在长端。他表示，如果现在市场存在一种“恐惧”，那反而是担心政府进一步干预导致长期收益率突然大幅下降。
换句话说，此前投资者主要担忧美债继续遭遇抛售、收益率进一步飙升；而随着财政部明确进入市场回购长期债券，部分交易员开始担心继续做空长债可能遭遇政策突然加码。
即使包括亿万富翁投资者Stanley Druckenmiller在内的一些市场人士认为贝森特的干预是一个错误，交易员仍然必须面对一个现实，即市场上现在存在一个资金实力雄厚、而且可能继续扩大购买规模的买家。
30年期美债与互换利差降至2月以来最低
另一个反映财政部政策效果的重要指标，是美债收益率与利率互换之间的利差。
近年来，随着美国政府大规模发行国债，美债供应迅速增加，美国国债收益率相对于互换利率持续走高。
这一变化也催生了大量对冲基金参与相关利差交易。美联储研究人员估计，对冲基金在这一领域的相关头寸已经从2022年不足500亿美元增加至去年的创纪录3050亿美元。
尽管目前美债收益率仍明显高于互换利率，但贝森特宣布扩大回购之后，两者之间的差距开始收窄。
其中，30年期美债与互换之间的利差已经降至今年2月以来最低；10年期利差也收窄约3个基点，目前约为38个基点。
ING纽约地区研究主管Padhraic Garvey认为，利差收窄反映出投资者正在考虑一种可能性：如果财政部认为回购政策有效，未来可能“一次又一次”地扩大回购规模。
摩根大通调查显示投资者减少中性仓位
投资者仓位也开始发生变化。
摩根大通8月24日进行的美国国债客户调查显示，投资者同时增加了多头和空头仓位，而保持中性的投资者比例从此前的67%大幅下降至54%，创5月26日以来最低水平。
这显示随着财政部介入长债市场以及未来美联储政策仍存在不确定性，投资者正在更加积极地选择方向。
SOFR期权市场同样出现大量新仓位。部分关键执行价上的未平仓合约明显增加，反映交易员正在为未来美国利率走势重新布局。
美债收益率仍处多年高位 财政赤字问题没有消失
不过，财政部回购带来的近期改善并没有改变现实，即美国长期融资成本依然处于历史高位附近。
特朗普政府重点关注的10年期美债收益率目前仍高于4.6%，接近2025年初以来最高水平；30年期美债收益率则接近5.2%，距离2007年以来最高水平不远。
太平洋投资管理公司公共政策主管Libby Cantrill指出，在收益率曲线长端实施回购，从技术层面确实可能帮助压低收益率，但推动美债收益率长期上升的基本原因并没有改变。
其中最重要的问题之一，就是美国结构性财政赤字持续处于高位。为了给庞大的政府债务和财政支出融资，美国财政部仍然需要持续向市场供应大量国债。
因此，扩大回购可以改变短期供需关系，却无法消除造成长期收益率上升的财政基本面。
整体来看，贝森特的国债回购计划正在产生比部分华尔街人士最初预期更加明显的市场影响。美债与互换利差收窄、长债期权市场转向看涨，以及交易员对进一步政策干预的忌惮，都显示所谓的“贝森特看跌期权”正在逐渐形成。
但这种政策支持究竟能够持续多久仍存在疑问。在美国财政赤字和国债供应压力没有明显缓解的情况下，财政部目前更像是在为长期美债市场设置一道政策“安全垫”，而不是从根本上扭转长期收益率高企的趋势。
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责任编辑：郭建
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